Pasar Modal Indonesia di Ujung Tanduk: Ketika Kepercayaan Lebih Berharga daripada Rekor Indeks

Bayangkan ini: pasar saham sebuah negara berkembang terus mencetak rekor tertinggi. Modal asing mengalir deras. Lalu, tiba-tiba, semuanya berbalik arah. Bukan karena perang atau resesi global, tapi karena satu hal yang rapuh: keraguan terhadap integritas institusi itu sendiri. Dalam situasi seperti itu, volatilitas gila-gilaan dan penghentian perdagangan bukan sekadar gangguan teknis. Itu adalah gejala awal dari risiko sistemik yang sudah lama diabaikan.

Nah, pasar modal Indonesia saat ini sebenarnya tidak sedang mengalami krisis ekonomi klasik. Pertumbuhan masih ada, perbankan terlihat stabil, sektor riil belum ambruk. Tapi justru di situlah bahayanya mengintai. Kalau kita lihat sejarah, krisis pasar seringkali diawali bukan oleh kehancuran fundamental, melainkan oleh erosi kepercayaan terhadap aturan main. Ambil contoh krisis Asia 1997-1998. Intinya bukan cuma soal nilai tukar, tapi soal kredibilitas institusi yang runtuh. Atau krisis 2008, yang intinya lebih pada kegagalan pengawasan yang dibiarkan terlalu lama, bukan semata produk subprime mortgage. Polanya selalu sama: begitu kepercayaan hilang, pasar langsung bereaksi. Mereka tidak akan menunggu konfirmasi.

Lalu, bagaimana dengan Indonesia? Skenario risiko sistemik di sini bertumpu pada satu simpul yang sensitif: tata kelola pasar modal. Ini diperparah oleh struktur kepemilikan yang terkonsentrasi dan likuiditas yang kini serba digital. Indeks global macam MSCI (Morgan Stanley Capital International) sering cuma dilihat sebagai penentu arus dana asing. Padahal, perannya lebih dari itu. Indeks seperti itu berfungsi sebagai mekanisme disiplin. Mereka tidak menilai seberapa cepat pertumbuhannya, tapi seberapa andal sistemnya. Bukan prospek laba yang dilihat, melainkan apakah angka-angka yang disajikan bisa dipercaya.

Di sinilah isu-isu seperti free float, transparansi kepemilikan, dan anomali pergerakan saham menjadi sangat krusial. Di banyak negara berkembang, lonjakan harga saham yang tidak sejalan dengan kinerja fundamental bukan cuma spekulasi biasa. Itu adalah sinyal. Sebuah sinyal yang menunjukkan ketegangan laten antara keinginan untuk mendorong pertumbuhan pasar dan kewajiban untuk menegakkan disiplin regulasi. Kalau kompromi antara dua hal ini dibiarkan terus, pasar mungkin terlihat hidup dan semarak. Tapi fondasinya sebenarnya sudah berongga.

Gejala ini bukan kegagalan satu lembaga atau kesalahan prosedur belaka. Ini adalah hasil dari pilihan politik-ekonomi jangka panjang. Indonesia, seperti banyak emerging market lain, tumbuh dengan logika pragmatis. Pasar harus berkembang cepat, likuiditas harus dijaga, stabilitas indeks sering dianggap sebagai tujuan itu sendiri. Dalam proses mencapainya, disiplin terhadap kualitas data, struktur kepemilikan, dan penegakan aturan kerap dikompromikan. Diam-diam.

Masalahnya, pasar global tidak paham dengan logika kompromi lokal. Dalam ekosistem keuangan internasional, kepercayaan itu sifatnya biner. Ia tidak tumbuh perlahan-lahan, tapi bisa runtuh dalam sekejap. Begitu muncul keraguan soal validitas data atau konsistensi pengawasan, reaksi pasar berubah. Ia tidak lagi rasional secara ekonomi, melainkan defensif secara institusional.

Kita bisa belajar dari pengalaman negara lain. Pasca krisis 1997, Korea Selatan memilih jalan yang pahit. Mereka membuka struktur kepemilikan, memperketat aturan keterbukaan, dan rela membiarkan valuasi jatuh untuk membangun kembali kredibilitas. Sebaliknya, Brasil dan Turki berulang kali tergelincir karena membiarkan oligarki bermain di wilayah abu-abu. Mereka tidak kolaps seketika, tapi terus dibayangi premi risiko yang sangat mahal.

Indonesia sekarang ada di persimpangan yang mirip. Ancaman penurunan klasifikasi pasar, misalnya dari emerging market ke frontier market, ini bukan cuma soal gengsi. Dampaknya struktural. Basis investor akan menyempit, biaya modal naik, volatilitas meningkat karena pasar jadi lebih dangkal. Jangka panjangnya, ini bisa mengganggu efisiensi alokasi modal nasional. Di titik ini, indikator seperti Incremental Capital Output Ratio (ICOR) jadi relevan. Saat biaya modal naik dan kepercayaan turun, ICOR cenderung memburuk. Artinya, butuh lebih banyak investasi untuk menghasilkan pertumbuhan yang sama. Ini bukan lagi cuma masalah pasar modal, tapi sudah menyentuh masalah pembangunan.